【马素贞复仇记】马素红：金融风暴刮向新兴市场，会否殃及中国？

　　2014年初，在新兴经济体自身经济脆弱性、国内政治动荡及对美联储量宽政策“缩减恐慌”的叠加影响下，新兴市场金融动荡再度卷土重来

　　2014年1月中旬以来，一波肇始于阿根廷和土耳其的新兴资产抛售潮迅速蔓延，并波及到多个新兴市场国家。这是继2013年夏天美联储释放“退出”信号引起“双印”（印度和印度尼西亚）危机之后，新兴市场金融动荡再度卷土重来。新兴经济体自身经济脆弱性、国内政治不稳定与对美联储量宽政策“缩减恐慌”叠加所引起的这轮金融震荡，使得投资者对2014年全球经济增长的乐观预期和强大共识开始转变为不断加重的忧虑情绪。尽管新兴市场当局纷纷采取加息及其他干预措施来“维稳”，但目前为止新兴市场的资本外流仍没有出现明显的缓解迹象。在美联储退出QE步伐明确的背景下，这一轮大规模资金外流无疑会挤破一些中小型新兴经济体的泡沫，未来是否会引发新兴市场进一步金融动荡甚至演变成系统性危机值得我们高度关注。

　　进入2014年后，投资者从新兴市场股票和债券基金中撤资的趋势愈演愈烈

　　新兴市场新一轮金融震荡

　　在美联储继续缩减QE的大背景下，新兴经济体央行政策调整、中美两大经济体经济数据不佳成为本轮新兴市场震荡的直接诱因。1月22日，阿根廷央行为了保住持续减少的外汇储备宣布放弃干预汇率，导致阿根廷比索出现大跌。而此后发布的1月份中国汇丰PMI数据不及预期，美国1月ISM制造业指数也创下2008年以来最大跌幅，引发了投资者对中国经济减速乃至全球经济复苏前景的忧虑。

　　新兴市场货币抛售潮蔓延，东欧国家货币走软。阿根廷比索、土耳其里拉、南非兰特、俄罗斯卢布等在短时间内大幅贬值，并纷纷创下近年来的新低。其中阿根廷比索自年初以来贬值幅度接近20%，土耳其里拉继2013年下跌17%之后,在2014年1月仍然创新低。这一轮新兴货币抛售潮不仅蔓延到南非、俄罗斯、墨西哥、巴西等经济体，东欧诸多新兴经济体也受到殃及。乌克兰货币格里夫尼亚兑美元自2009年2月以来首次跌至9:1的水平，匈牙利、波兰和捷克等货币汇率也出现大跌。

　　新兴市场股市下跌带动全球股市走软。自1月13日以来的近四周时间内，新兴市场MSCI指数最大累计跌幅逾6%，一度创下6个月来的新低。新兴市场股市的下跌也波及到了发达市场，美国三大股指、日经225指数在2月初纷纷大跌。根据彭博数据，由于新兴市场的动荡行情，自年初以来至2月5日，全球股市市值蒸发了逾3万亿美元。

　　新兴市场资金外流趋势未改。根据国际资金流向监测机构EPFR（新兴市场基金研究公司）的数据，进入2014年后，投资者从新兴市场股票和债券基金中撤资的趋势愈演愈烈。自年初至2月5日，新兴市场股票基金流出资金达186亿美元，已经超过了2013年全年152亿美元的流出规模。新兴市场股票基金已经连续15周资金净流出，打破了2002年创下的连续14周净流出的纪录。据摩根史丹利称，这15周内，资金流出总额高达333亿美元，是自2011年8月以来规模最大的资金大迁徙，也是史上第五次资金大规模外流。近一轮新兴市场动荡中受冲击最严重的国家有几个关键特征，外汇储备不足且经济基本面恶化、对外贸易严重失衡、大宗商品出口国、国内政权不稳定

　　两轮新兴市场金融动荡有何异同

　　近一轮新兴市场金融动荡与2013年中期相比，就相同点而言，引发两轮新兴市场金融动荡的外因均为美联储退出量宽政策，而根本性的内因则是新兴经济体自身存在的脆弱性。

　　首先，美联储退出QE引发全球资本流向再平衡是导致两轮新兴市场动荡的重要外因。国际金融危机爆发后，美国等发达经济体为度过危机实施量化宽松，美元廉价融资大举涌现，使新兴市场的资本流入繁荣又延长了五年时间。IMF研究表明，自2009年美联储QE推出以来，新兴市场的累计资本流入接近4万亿美元。自2013年下半年以来，美联储缩减QE规模的预期，导致美债收益率大幅走高，美元的实际利率上升也自然而然地降低了新兴市场“套利交易”的吸引力。随着美联储去年12月宣布逐渐减少资产购买规模的决定，美元流动性收紧及利率上升的前景更加明确，廉价资金流入新兴经济体的过程发生根本性逆转。去年夏天以及今年初部分新兴经济体的货币和股票遭到抛售，从实质上看是对全球流动性过剩及新兴经济体资本长期净流入的修正和纠偏，是全球货币和资本的再平衡。在这一点上，导致两轮新兴市场震荡的外因是相同的。

　　其次，新兴经济体自身的脆弱性是主要内因，也是根本原因。2013年中期在新兴市场金融动荡中首当其冲的是印度和印度尼西亚，主要是由于这两国的经常账户和财政“双赤字”问题突出。而位于新一轮风暴中心的阿根廷和土耳其，既有经济基本面的问题，又有内部特殊性，特别是一些政治原因使得危机化解更加复杂。从经济基本面来看，恶性通胀是阿根廷经济痼疾，其真实通胀率高达30-40%；土耳其通胀、经常项目逆差情况亦令人堪忧，2013年土耳其经常项目逆差占GDP的比重高达7.3%。除了经济基本面不佳以外，土耳其近期国内反腐风暴引发政治动荡，致使投资者担心政治冲突将对土耳其未来的商业前景、投资环境、经济增长将造成不可估量的影响，从而引发资金集体外逃。

　　两轮新兴市场金融动荡最大的不同点在于，受到冲击的经济体有所不同。在2013年夏天的新兴市场动荡中受到巨大冲击的印度和印尼，为抵御资本外流，在经济放缓的情况下依然上调了利率，并开始进行拖延已久的结构性改革。目前印度经常账户赤字有所收窄，财政改革也有所推进。马来西亚等其他遭到投资者攻击的国家则大幅削减了补贴，并通过对进口时间的调整改善了贸易状况。在最近一轮新兴市场动荡中亚洲新兴经济体只受到轻微影响，阿根廷、土耳其、南非、巴西等亚洲以外的新兴经济体成为市场动荡冲击的主要目标。近一轮新兴市场动荡中受冲击最严重的国家有几个关键特征，一是外汇储备不足且经济基本面恶化，如阿根廷；二是对外贸易严重失衡，如土耳其和南非；三是大宗商品出口国，如巴西和俄罗斯；四是国内政权不稳定引发政治动荡，如土耳其和乌克兰。

　　一些中小型经济体因自身脆弱性而面临着较大的压力，资产泡沫可能被挤破