【中国楼市最新动态】中国楼市审判日：央行要和资产负债表衰退作战

　　作者吴迪

　　最早是在2012年预测中国的房地产市场要见顶。那年我在美国著名的Business Insider网站上发表了《中国可怕的去杠杆化进程已经启动》，指出中国房地产的危机将以债务危机的形势爆发出来，因为我发现，房地产等不动产是债务融资过程中最重要的抵押品。以国有四大行之一的中国银行（BOC）为例，在2011年其贷款抵押品的39%为房地产和其他不动产。房地产和土地作为抵押品在房地产信托等影子银行，信贷中的权重可能更大，危害也可能更大。最新从银监会得到的数据是，2013年底中国最大的几个商业银行的房地产贷款，及以房地产为抵押品的贷款，对贷款总额的占比为38%。其实实际情况比官方数据揭示的还要严重，因为官方数据还没有反映银行在资产负债表外的信贷情况，更没有反映影子银行的状况。只等中国爆发大面积的债务违约，那一天将成为中国房地产的审判日。这篇文章具有一定参考意义。

　　我在写作《美联储QE3如何推陈出新》的过程当中发现，一个国家要降低去杠杆化的破坏作用，就必须保证内生性货币（Inside Money）在总货币供应中占有绝对优势。根据货币产生的缘由，货币供应分为两种：一种是外生性货币（Outside Money），即法定货币（Fiat Currency)；一种是内生性货币，即银行通过放贷或购买证券，来创造的具有货币交换媒介功能的信用额度。以抵押品为杠杆的信用创造，是内生性货币的生命之源。

　　中国房地产市场崩盘的可怕性，就在于会摧毁抵押品衍生出信用的链条。比如行情好的时候，一个走俏的地产可以多次抵押，创造出大量的内生性货币；而一旦地产崩盘，这些信贷就会大量违约，进而导致地产的抛售来偿债，如此交互作用，形成恶性循环。一旦抵押品创造内生性货币的链条系统性断裂，传统的货币政策就会失灵。美联储用了五年多时间，四轮量化宽松，才基本修复系统性断裂的抵押品链条。同样的情况在中国发生，人民银行该怎么办？

　　所以房地产崩盘于中国是件很可怕的事，很多企业早已通过地产抵押，使资产负债表过度杠杆化，因此房地产崩盘，很可能意味着中国要进入资产负债表衰退。再加上目前全球有明显的结构性的通货紧缩压力，在这种环境下，人民银行要和资产负债表衰退作战，难度可想而知。

　　好在美联储早在这些全球货币当局涉猎甚少的艰难领域，做出了积极的探索，中国完全可以站在美联储的肩膀上，迎击房地产危机。

　　中国有五大生产要素

　　基于对美联储货币实验的紧密跟踪，我认为中国首先得建立全国性的资产纪录大数据库，并据此开征资产税，尤其是房产税。另外得切实落实农村的土地产权制度改革，大幅度提高农民获取的土地收入占比。这样做的目的，是提高地产作为投资产品的投机成本，压缩地产的投机泡沫。不把地产的投机属性压下来，就无法在投机和实用之间达到一种合理的平衡。一般经济学提四大生产要素，中国有五大，多一个权力。有鉴于世界第一人口大国的地位，中国必须保持劳动力在收入再分配中，占有一定的比较优势，而如果地产的投机属性太强，收入再分配就会越来越被土地、资本、企业家和权力所垄断。

　　再次，中国应该建立自己的房利美和房地美——比如就叫中国房贷金融集团，简称中房金融。中房金融可以把银行的房贷资产买过来，或者为银行的房贷提供担保，然后通过发行抵押支持债券（MBS）来融资。这些MBS可以搭上人民币国际化的顺风车，向全球投资者开放。人民银行可以通过贴现窗口等公开市场工具，为中房金融提供长期的低息融资，并且在必要时刻大量购买MBS，以及为MBS提供担保。这样做可以使房贷这种时间长流动性差的银行资产，转换成流动性极高的MBS。背靠央行的低息融资，为房贷排除利率风险，最小化经济周期所带来的负面影响，把MBS推向世界，促进人民币国际化。

　　最终要为中国房贷市场提供全球化、长期的、利息波动小的，成本低廉的融资环境。并且中房金融可以成为人民银行对经济问题实施精准打击的政策工具。对此，也许有人会攻击说，两房是次贷危机的罪魁祸首，怎可效仿？那是因为很多人只知次贷，而不了解两房有70多年的历史。在这漫长的历史当中，两房可以说是巨大的成功，瑕不掩瑜。

　　复次，为了消除大量资不抵债的法拍屋压低全国楼价，启动“自有房产租赁”计划（REO-to-Rent），大的金融机构可以通过人民银行资助的超低息融资，以批发价购买法拍屋，然后把它们改造成出租屋。然后自有房产租赁市场的参与机构，再用金融衍生物来对自己扫货录得的地产进行证券化，既杠杆化收益又转嫁风险：一方面，可以发行以租金收入流为保障的债券，我们权且称之为房租支持证券（Rent-Backed Security）。另一方面，通过房地产投资信托基金的渠道把持有地产售出。

　　通过中房金融和“自有房产租赁”这样的代理服务器，人民银行不再局限于只为银行机构提供流动性支持，而是积极参与到资产市场的价格形成过程，不但能操控融资流动性，还可以操控抵押品的流通速度。这样一来，完全可以把房地产硬着陆的破坏性最小化。美联储的宝贵经验不应被忽视。